CU, AL, 601899.SH, 3993.HK · 大宗商品 · A股
有色金属行业深度研报
行业告别普涨，进入供需紧平衡与品种分化：铜铝受益供给刚性与电气化；锂钴转向紧平衡。主线看资源自给率与产量释放。详见 铜专题简报。
章节深链示例：/zh/r/nonferrous-metals-h2-2026#macro
关键快照
- 基本面紧缺排序
- 铜＞铝＞锂钴
- 2026 全球铜缺口（保守）
- ~83 万吨
- 铜价中枢展望 (USD/t)
- 13,000+
- 板块风格
- 分化行情
数据截至 2026-07 · 来源：公司公告/业绩预告、国金证券等券商策略、SMM、中研普华、港交所年报
核心结论：行业告别普涨，进入「供需紧平衡 + 品种分化」新周期。铜、铝受益供给刚性与电气化需求，价格中枢系统性上移；锂、钴由过剩转向紧平衡；贵金属与战略小金属维持高景气。投资主线是「资源自给率 + 产量释放 + 成本优势」。
一、行业大势：三重驱动重塑定价权
供给刚性
矿山品位下降、资本开支长期不足、项目兑现周期拉长；资源民族主义（刚果钴配额、印尼镍配额）压缩供给弹性。
铜矿 2026 或零增长甚至负增长；中国电解铝产能天花板 + 电力约束锁定供应上限。
结构性新需求
电网升级、新能源车、光伏风电、储能持续拉动；AI 算力通过数据中心与电力基础设施放大铜铝消费。
传统地产用铝/用铜承压，但无法抵消电气化与高端制造的增量。
流动性与地缘
全球流动性环境偏宽松支撑商品金融属性；地缘扰动抬升供应链风险溢价，战略金属属性强化。
价格波动加大，但长期下行空间受供给约束压制。
二、分品种供需与价格展望
短缺程度与价格确定性排序：铜 ＞ 铝 ＞ 钴/钨等小金属 ＞ 锂 ＞ 镍（成本支撑为主）
| 品种 | 供给关键约束 | 需求主引擎 | 2026 格局 | 价格中枢展望 | 配置权重 |
|---|---|---|---|---|---|
| 铜 | 资本开支不足、品位下降、项目延期 | 电网 / AI 算力 / 新能源车 | 缺口 ~83 万吨（保守） | 12,000–15,000 USD/t | 超配 |
| 铝 | 中国产能天花板 + 电力/碳约束 | 光伏边框、新能源、铝代铜 | 低库存 + 高盈利延续 | 中枢 ~3,300 USD/t | 超配 |
| 锂 | 资本开支高峰已过，增速下行 | 储能 + 电动车 | 过剩→紧平衡，价格修复 | 中枢上移，弹性大 | 标配→超配 |
| 钴 | 刚果（金）出口配额制 | 动力/储能电池、合金 | 供给大幅收缩，紧缺 | 易涨难跌、高位运行 | 超配（弹性） |
| 金 | 矿山增量有限 | 避险 + 央行购金 + 货币属性 | 高景气延续 | 趋势偏强 | 对冲配置 |
| 稀土/钨 | 国内供改 + 出口管控 | 永磁、军工、高端刀具 | 战略属性强化 | 景气维持高位 | 主题配置 |
铜：新时代定价锚
供给近零增长、需求约 +2.5%，缺口需靠涨价出清。机构高点预期多在 13,000–15,000 美元/吨。AI 算力、美国电网投资与国内新能源出口构成需求结构性支撑。详见 铜专题简报。
铝：优质红利资产
国内电解铝产能接近政策天花板，绿电铝与一体化成本优势决定利润分配。光伏、新能源汽车、电网抵消地产拖累；成本下降红利仍在延续。
三、产业链定位与选股框架
价值排序逻辑（资源＞冶炼＞加工）
- 资源自给率：矿山品位与储量决定长周期利润率
- 产量释放确定性：未来 2–3 年可验证增量项目
- 成本曲线位置：左侧企业在任何价格环境下都能赚钱
- 金属组合：铜金双驱动、铜钴新能源绑定降波动
- 估值性价比：盈利高增与估值是否匹配
主要风险清单
- 宏观：美联储政策反复、全球衰退预期
- 地缘：海外矿山政策、劳工与出口配额突变
- 项目：达产进度不及预期，资本开支超支
- 价格：高位剧烈回调（下行空间有限但波动大）
- 估值：成长溢价透支后产量指引落空双杀
四、国内龙头矿企：业绩快照
2026H1 为公司业绩预告区间中值或约数；2025 全年为年报披露数据。单位：亿元人民币。
Source: 各公司 2026 半年度业绩预告（SMM 汇总，2026-07）
| 公司 | 代码 | 核心金属 | 2025 归母净利 | 2026H1 预告 | YoY | 核心看点 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 紫金矿业 | 601899 | 铜+金+锂 | ~518 亿 | ~391 亿 | +68% | 全球资源+产量释放 |
| 洛阳钼业 | 603993 | 铜+钴+金 | 203 亿 | 155–165 亿 | +79%~90% | 铜钴量价+金矿并表 |
| 中国铝业 | 601600 | 铝全产业链 | — | 112–122 亿 | +58%~73% | 产能天花板+降本 |
| 江西铜业 | 600362 | 铜冶炼加工 | 71.3 亿 | 75.5–85 亿 | +81%~104% | 铜价弹性+结构调整 |
| 云铝股份 | 000807 | 水电铝 | — | 75–78 亿 | +171%~182% | 绿电成本+铝价 |
| 山东黄金 | 600547 | 黄金 | 47.4 亿 | — | 2025 +61% | 金价+产能释放 |
五、龙头投资价值评估
1. 紫金矿业（601899.SH / 2899.HK）— 确定性最强的全球综合矿企
投资逻辑：资源禀赋顶级（金、铜、锂储量全球前列），低成本运营护城河深。2026–2028 年巨龙铜矿、卡莫阿、锂项目（马诺诺等）密集放量，产量指引赋予成长股属性。券商预测 2026–2028 归母净利约 821 / 1046 / 1261 亿元量级。
评估与风险：量价齐升、金属多元化、海外并购整合能力强，适合作为有色核心底仓。风险：海外资产地缘与汇率；估值已含部分成长溢价；锂项目爬坡进度需跟踪。
仓位建议：核心配置 · 稳健+成长
2. 洛阳钼业（603993.SH）— 铜钴金三轮驱动，弹性最大
投资逻辑：2025 矿产铜 74.1 万吨（全球前十），钴产量全球领先；刚果钴配额强化钴价逻辑。巴西金矿并表打开第二增长极。2026H1 净利预增近 80%–90%；机构预期 2026–2028 净利约 303 / 390 / 419 亿元。
评估与风险：新能源金属绑定深、产量超指引能力强、降本显著，适合看好铜钴共振的进取型资金。风险：刚果运营与政策集中度高；钴价波动剧烈；并购整合与资本开支压力。
仓位建议：卫星增强 · 进取型
3. 中国铝业（601600）& 云铝股份（000807）— 电解铝供给天花板下的红利资产
中国铝业：全球铝业龙头，全产业链一体化。2026H1 净利预增 58%–73%（112–122 亿），极致经营与成本管控兑现。受益产能天花板，盈利韧性强，估值相对偏低。适合低估值红利配置。
云铝股份：水电铝成本优势突出。2026H1 净利预增约 171%–182%（75–78 亿），量价与成本双击弹性更大，是铝板块景气度最直接的标的之一。适合铝价弹性博弈。
4. 江西铜业（600362.SH）— 冶炼龙头，铜价 β 最强
国内最大综合性铜企，阴极铜产量超 230 万吨级；自产铜精矿含铜 2025 年升至约 27 万吨（+35%）。铜价上行周期中冶炼+加工利润弹性显著。资源自给率仍低于紫金/洛钼，适合作为铜价趋势的交易型配置。
5. 山东黄金（600547）& 中金黄金（600489）— 贵金属避险与货币属性
山东黄金 2025 年矿产金 48.9 吨（+5.9%），归母净利 47.4 亿（+60.6%），权益金资源约 1979 吨。中金黄金 2026H1 净利预增 52%–71%。配置价值在于与工业金属相关性较低，适合组合中作为宏观对冲与稳定器。
六、投资价值评分矩阵
评分维度：资源壁垒、产量成长、成本优势、金属景气匹配、估值性价比、风险可控（每项 1–5，总分 30）
| 公司 | 资源 | 成长 | 成本 | 景气 | 估值 | 风险 | 总分 | 建议 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 紫金矿业 | 5 | 5 | 5 | 5 | 4 | 4 | 28 | 核心底仓 |
| 洛阳钼业 | 4 | 5 | 4 | 5 | 4 | 3 | 25 | 进取增强 |
| 中国铝业 | 4 | 3 | 4 | 5 | 5 | 4 | 25 | 红利配置 |
| 云铝股份 | 3 | 3 | 5 | 5 | 4 | 4 | 24 | 铝板块首选 |
| 江西铜业 | 3 | 3 | 3 | 5 | 4 | 4 | 22 | 铜价 β |
| 山东黄金 | 4 | 3 | 3 | 4 | 3 | 4 | 21 | 对冲卫星 |
七、组合配置建议
稳健型
紫金矿业 50% + 中国铝业 25% + 山东黄金 25%
强调资源确定性、铝板块红利与黄金对冲，回撤控制优先。
平衡型
紫金矿业 40% + 洛阳钼业 25% + 云铝 20% + 江西铜业 15%
覆盖铜金锂钴铝全链条，兼顾成长与周期弹性。
进取型
洛阳钼业 35% + 紫金矿业 30% + 云铝 20% + 小金属主题 15%
押注铜钴短缺与铝高盈利，波动更大，需严格止损纪律。
八、总结
2026 年有色金属的主线不是「所有金属一起涨」，而是供给刚性强、新需求真实的品种（铜、铝、钴、战略小金属）持续再定价。国内龙头中，紫金矿业凭借全球资源与产量释放，是性价比与确定性的最优解；洛阳钼业提供更高弹性；铝板块分享供给天花板红利；江西铜业交易铜价 β；黄金股承担组合稳定器。