CLS · 美股
CLS.US：Q2'26 更新 — AI Server ODM + 液冷机柜
Celestica Q2 2026（截至 2026-06-30）营收 $4.70B（+62%），CCS $3.81B（+84%），Adj EPS $2.54、adj op margin 8.2%。FY26 展望上修至营收 $20.5B、Adj EPS $11.30。AI server ODM / 液冷 / OpenAI rack 项目逻辑清晰，但 vs SMCI 竞争加剧；对照 VRT、NVDA、AVGO、CRDO。
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Q2 2026 快照
- Q2 营收（+62%）
- USD 4.7B
- CCS（+84%）
- USD 3.8B
- Adj EPS
- USD 2.54
- Adj 运营利润率
- 0.1
Q3 / FY26 指引
- Q3 营收下限
- USD 5.3B
- Q3 营收上限
- USD 5.5B
- FY26 营收（上修）
- USD 20.5B
- FY26 Adj EPS（上修）
- USD 11.3
投资论点
Celestica 在 AI 基础设施中的定位是 AI Server ODM + 液冷机柜系统——从 NVIDIA GPU 到数据中心交付的「中间层」。Q2 2026（截至 2026-06-30）以 $4.70B 营收（+62%）、CCS $3.81B（+84%）验证了这一结构；FY26 展望全面上修至 $20.5B 营收、Adj EPS $11.30，说明 AI rack 订单能见度仍在提升。
市场愿意支付溢价的前提是：
- AI rack 部署规模持续扩大——OpenAI Stargate 等 mega-project 需要 turnkey ODM 能力；Celestica 是少数具备 GPU 机柜 + 液冷 + 系统集成能力的 tier-1 EMS；
- 液冷从 option 到 necessity——Blackwell 及后续 GPU TDP 上升使 air cooling 不可持续；direct-to-chip / rack-level liquid cooling 是 CLS 的差异化能力；
- margin 改善路径——adj op margin 从 FY25 低位修复至 Q2 8.2%、FY26 指引 8.4%，证明 mix 改善和规模效应。
但 CLS 本质是 制造业——adj op margin ~8% 与 Broadcom 69% EBITDA 或 Credo 68% GM 不可同日而语。与 Super Micro 的 ODM 份额争夺是核心竞争变量。
主营业务
商业模式：电子制造服务 / ODM，CCS（通讯与企业解决方案）承接 AI server 与液冷机柜，ATS 提供航空/工业等基本盘。
拳头产品：
- AI Server / 液冷 rack ODM — CCS 内核心增量；
- 液冷系统集成 — 相对白牌组装的差异化；
- ATS — 非 AI 波动缓冲。
竞争力：（1）规模与良率；（2）与 hyperscaler / Cisco 等长期制造关系。
战略前瞻：CCS AI 占比提升；与 SMCI 竞夺 mega-project 份额。
产业链
定位：中下游 ODM/EMS——GPU 参考设计到可交付机柜。
| 方向 | 关键方 | 议价 / 依赖 |
|---|---|---|
| 上游 | NVDA 参考设计、部件、液冷组件 | 分配与交期 |
| 下游 | Hyperscaler / 企业网络客户 | 订单能见度 |
供应链风险点：（1）GPU/部件供给；（2）制造毛利率受限，涨价能力弱于半导体。
价格与估值
AI ODM 主题推动 CLS 在 2026 年显著 re-rating；本报告撰写时（2026-07-30）估值已部分 price-in FY26 $20.5B 路径。制造业低 margin 本质 意味着估值倍数天花板低于 fabless 半导体，但 AI 订单能见度提供 re-rating 空间。
估值与定价框架
| 指标 | 状态 | 解读 |
|---|---|---|
| 盈利增长 | 强劲加速 | Q2 +62%；CCS +84% |
| 运营利润率 | 改善中 | Adj op margin 8.2% → FY26 8.4% |
| 估值 | 重估中 | AI ODM 叙事推动 re-rating |
| 相对 SMCI | 竞争加剧 | OpenAI rack 项目争夺 |
| 客户集中度 | 中等偏高 | hyperscaler + AI lab 项目驱动 |
| AI CapEx 周期 | 敏感 | 机柜订单与 GPU 出货高度相关 |
相对 SMCI：两者直接竞争 AI server ODM 份额，OpenAI rack 项目分配是关键变量。SMCI 更偏「白牌 server」，CLS 更偏「turnkey rack + 液冷系统」——差异化在于集成深度。相对 Vertiv：VRT 做数据中心基础设施（power / cooling），CLS 做机柜级 ODM——产业链互补。
财务趋势（约 24 个月）
近 8 季收入与毛利率（含 YoY / QoQ）。半导体/AI 硬件季节性弱于消费电子；QoQ 更多反映供给、ASP 与订单节奏。
主营收入 · 近 8 季
交互图表见阅读器。
毛利率 · 近 8 季
交互图表见阅读器。
经营情况
Q2 2026 经营
Q2 盈利与分部
| 项目 | Q2 2026 | 要点 |
|---|---|---|
| 营收 | $4.70B（+62%） | Q2 截至 2026-06-30 |
| CCS（通信与云） | $3.81B（+84%） | AI server ODM 主力 |
| ATS（先进科技） | $0.89B（+8%） | 航空 / 工业 / 健康 |
| Adj EPS | $2.54 | — |
| GAAP EPS | $3.17 | 含一次性收益 |
| Adj 运营利润率 | 8.2% | 较 FY25 改善 |
业务结构
| 分部 | 营收占比 | 观察点 |
|---|---|---|
| CCS（通信与云） | ~81% | Q2 $3.81B；+84% YoY；AI ODM |
| ATS（先进科技） | ~19% | Q2 $0.89B；+8% YoY；航空 / 工业 |
| AI Server（CCS 内） | ~60%+ | GPU 机柜 / 液冷 / rack 系统 |
本季要点拆解：
- CCS 占营收 ~81%，其中 AI Server 占 CCS ~60%+——AI 已从「增量」升级为 CCS 的绝对主体。
- ATS +8% YoY 提供基本盘（航空、工业、健康），降低 AI 周期波动对全公司的冲击。
- Adj op margin 8.2% 较 FY25 显著改善，但绝对水平仍属制造业区间——投资者不应按 fabless 半导体倍数定价。
AI Server ODM
Celestica 的 AI 业务覆盖：
- GPU 机柜设计与制造——基于 NVIDIA GPU 参考设计，提供定制 rack 系统；与 SMCI 直接竞争。
- 液冷系统——direct-to-chip 和 rack-level liquid cooling 是 Blackwell 时代的关键差异化；与 Vertiv 的 facility-level cooling 形成互补。
- Turnkey 交付——从组件采购到机柜组装、测试、交付的一站式 ODM 能力。
AI rack 部署链条：NVDA GPU → CLS ODM 机柜 → CRDO AEC 互联 → AVGO 网络交换 → Vertiv 数据中心基础设施。CLS 是「GPU 到数据中心」的关键中间层。
关键观察指标：CCS 季度营收及 QoQ 斜率、OpenAI / hyperscaler rack 项目 announcement、液冷渗透率、adj op margin 改善斜率、vs SMCI 份额变化。
竞争格局
战略、产品与风险映射
| 类别 | 内容 | 投资含义 |
|---|---|---|
| AI Server ODM | GPU 机柜设计 / 制造 / 交付 | CCS +84% 核心驱动 |
| 液冷系统 | direct-to-chip / rack-level liquid cooling | 高功率 GPU 必需；vs Vertiv |
| OpenAI rack 项目 | Stargate / 大规模 AI 基础设施 | 订单能见度关键 |
| 竞争 | Super Micro ODM 直接竞争 | 份额争夺 + margin 压力 |
| 产业链 | NVDA GPU → CLS 机柜 → CRDO 互联 | AI 基础设施一环 |
| 估值 | AI ODM re-rating | margin 改善 vs 低 margin 制造业折价 |
三条对照轴：
| 维度 | Celestica | SMCI | Vertiv |
|---|---|---|---|
| 定位 | Turnkey rack ODM + 液冷 | 白牌 AI server | 数据中心 power / cooling |
| Q2 增速 | CCS +84% | AI 系统高增 | 数据中心 +20% 区间 |
| Margin | Adj op ~8% | Op ~8–10% | Op ~15% |
| 差异化 | 液冷 + 系统集成 | 速度 + 成本 | 基础设施 scale |
CLS vs SMCI 的竞争将在 OpenAI Stargate 等 mega-project 中白热化——谁能拿到更大份额，谁就能享受 scale 效应和 margin 改善。但 ODM 本质是 low-margin business，投资者需接受这一现实。
竞争对照
| 公司 | 份额/定位 | 毛利率 | 优势 | 劣势 |
|---|---|---|---|---|
| Celestica (self) | AI rack ODM | Adj OM ~8% | Scale + liquid cooling | Manufacturing margins |
| Super Micro | Custom AI servers | ~15% | Speed / DLC narrative | Governance discount |
| Vertiv | DC power / cooling | Adj OM ~23% | Facility infra scale | Not full rack ODM |
管理层
CEO Rob Mionis、CFO Mandeep Chawla 长期稳定。近 24 个月无重大变动。稳定性判断：平稳。
核心管理层（近 24 个月）
| 岗位 | 姓名 | 任职起 | 24 个月变动 |
|---|---|---|---|
| CEO | Rob Mionis | 2015 | No change |
| CFO | Mandeep Chawla | 2017 | No change |
| Chair | Tawfiq Popatia / board | — | No material disclosed C-suite turnover |
展望
公司指引 · Q3 / FY2026
| 项目 | 指引 | 备注 |
|---|---|---|
| Q3 营收 | $5.25–5.55B | 延续加速 |
| Q3 Adj EPS | $2.88–3.08 | — |
| FY26 营收（上修） | $20.5B | 较此前指引上调 |
| FY26 Adj EPS（上修） | $11.30 | — |
| FY26 FCF | $600M | capex 投入期 |
| FY26 Adj op margin | 8.4% | 较 FY25 改善 |
解读框架：
- Q3 营收 $5.25–5.55B 相对 Q2 $4.70B 约 +12–18% QoQ，增速仍高——AI rack 订单 pipeline 饱满。
- FY26 $20.5B 上修意味着 H2 加速；Adj EPS $11.30 对应 ~8.4% op margin，margin 改善路径清晰。
- FCF $600M 反映 capex 投入期——ODM 扩产需要前置投资，FCF 滞后于盈利增长。
- OpenAI / hyperscaler rack 项目进展是 H2 最关键催化剂。
情景框架
| 情景 | 条件 | 含义 |
|---|---|---|
| 乐观 (Bull) | Q3 超 $5.55B；OpenAI rack 大单；margin 超 8.4%；液冷渗透率加速 | AI ODM re-rating 续升 |
| 基准 (Base) | Q3 大致兑现；FY26 $20.5B 路径；margin ~8.4% | 持有，关注 SMCI 竞争 |
| 悲观 (Bear) | Q3 miss；OpenAI 项目延迟；SMCI 抢份额；margin 压缩 | 估值回调 15–25% 可能 |
仓位框架（研究用途，非投资建议）：AI 基础设施 ODM 主题配置；接受制造业 margin 现实。优先跟踪 CCS QoQ 斜率、OpenAI rack 进展、液冷渗透率、vs SMCI 份额。